Albina Gibadullina - Quién posee y controla el capital global - 12 de octubre de 2023 (V y final)

 

https://journals.sagepub.com/doi/full/10.1177/0308518X231195890#

La figura 10 visualiza la red global de propiedad corporativa de las empresas que cotizan en bolsa agregada a la escala de nueve regiones y seis actores principales: fondos mutuos y fondos de pensiones, otras empresas financieras, empresas no financieras, individuos (incluidas las fundaciones), gobierno y todas las demás entidades. La red ilustra que los fondos mutuos y fondos de pensiones estadounidenses son los mayores accionistas a nivel mundial, seguidos por otras empresas financieras estadounidenses y otras empresas financieras europeas. En conjunto, las empresas financieras (nacionales y extranjeras) poseen actualmente más de la mitad del capital (55%) de las empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial (incluido el 28% en manos de empresas financieras estadounidenses) y el 27% del capital global está supervisado directamente por fondos mutuos y fondos de pensiones. Si bien el capitalismo de los administradores de activos parece ser un fenómeno mucho más global de lo que se creía anteriormente, el aspecto global de esto ha sido impulsado en gran medida por las tenencias de inversiones de los administradores de activos estadounidenses, en particular los Tres Grandes, que son los tres mayores inversores extranjeros del mundo y representan el 9% de las inversiones de capital transfronterizas a nivel mundial. Las estructuras de propiedad de las empresas que cotizan en bolsa no sólo revelan que las empresas estadounidenses son cada vez más propiedad de fondos mutuos y fondos de pensiones estadounidenses, sino también que el ascenso del capitalismo de gestión de activos en otros países, como el Reino Unido, ha sido impulsado por las prácticas de inversión de alcance mundial de los fondos estadounidenses (en particular los Tres Grandes). Al mismo tiempo, la geografía global del capitalismo de gestión de activos, liderado por los Estados Unidos, parece ser muy variada. La relativa ausencia de inversiones realizadas por los Tres Grandes en los Estados postsoviéticos, Oriente Medio, África y el sur y sudeste asiáticos destaca aún más la importancia de los índices bursátiles para determinar los niveles regionales de penetración de las firmas de gestión de activos. Como las actividades económicas de las empresas importan mucho menos que el lugar donde están domiciliadas, el capitalismo de gestión de activos parece extenderse a través de las vías bursátiles geográficamente desiguales creadas por los proveedores de índices. A pesar de su enfoque de inversión cada vez más "pasivo", el capitalismo de gestión de activos está rehaciendo activamente la geografía de los flujos de capital globales, privilegiando las regiones y los sectores que están incluidos en los índices bursátiles y que son favorecidos por los proveedores de índices. Por lo tanto, el cambio de la inversión activa a la inversión pasiva no provocó el fin de la geografía; más bien, el auge de la propiedad universal, ejemplificado por las prácticas de inversión de los Tres Grandes, está ampliando aún más la brecha entre el centro y el interior de los mercados financieros globales.

Conclusión

En vista de las extraordinarias ganancias acumuladas por las instituciones financieras estadounidenses desde la década de 1980, este artículo se propuso examinar cómo, cuándo y por qué los administradores de activos estadounidenses han reemplazado a los hogares como accionistas principales de las corporaciones estadounidenses y explorar el desarrollo desigual y variado del capitalismo de los administradores de activos a nivel mundial. Utilizando una combinación de datos a nivel de empresa y estadísticas macroeconómicas, este artículo estableció que hoy el sector financiero estadounidense posee aproximadamente el 60% del mercado de valores estadounidense (un aumento de 20 veces desde el 3% en 1945). Una parte significativa de estas inversiones está actualmente en manos de fondos indexados estadounidenses, que agregan ahorros de millones de hogares en carteras administradas pasivamente y altamente diversificadas. Una combinación de avances tecnológicos y economías de escala presentes en las plataformas de gestión de activos digitales, junto con una serie de cambios desregulatorios, dieron como resultado una industria de gestión de activos altamente monopolizada, en la que los Tres Grandes controlan efectivamente el mercado de inversiones institucionales. En este trabajo se concluye que las tres grandes empresas son, por un amplio margen, los mayores inversores del mundo, ya que más de la mitad del capital social mundial está en manos de empresas financieras y que poseen importantes participaciones en Europa, Asia oriental y Australia. Aunque los gestores de activos estadounidenses no son los accionistas últimos y, por tanto, no son necesariamente los principales beneficiarios de sus carteras de inversión, que abarcan todo el mundo, han adquirido una capacidad sin precedentes en la historia para ejercer potencialmente el control sobre miles de empresas simultáneamente. Por tanto, este trabajo pretende demostrar que centrar la transformación en las estructuras de propiedad de las empresas es crucial, no sólo porque nos ayuda a explicar la fuente subyacente de los beneficios obtenidos por las instituciones financieras estadounidenses, sino también porque nos permite captar la influencia real que ejercen las finanzas sobre la economía real.

El ascenso del capitalismo de los gestores de activos en Estados Unidos y su expansión a otros países plantean varias preguntas sobre las consecuencias a largo plazo de esta transformación económica y su evolución futura. Si bien este trabajo examinó a los propietarios de empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial (adoptando una visión relativamente estrecha del capital), otros estudios podrían examinar los cambios históricos y geográficos entre los propietarios de empresas privadas. Es probable que este análisis ilustre patrones de propiedad muy diferentes, incluida la identificación de un papel mucho más importante desempeñado por los gobiernos y los individuos. En segundo lugar, las investigaciones futuras podrían explorar las condiciones macroeconómicas más amplias que propiciaron el entorno de alto crecimiento del capital, que facilitó el ascenso de los gestores de activos en Estados Unidos. Con nuevas pruebas que sugieren que una parte significativa del crecimiento del capital estadounidense se produjo a expensas de la remuneración laboral, se necesita una investigación más sistemática para examinar las razones precisas del éxito monetario de los mercados financieros estadounidenses, a pesar del desempeño económico general mediocre de Estados Unidos. En tercer lugar, a pesar de la prevalencia de una propiedad cada vez más pasiva y universal que, en principio, debería estar igualando la distribución espacial del capital, el capitalismo de los gestores de activos se ha estado desarrollando de manera geográficamente desigual. Por lo tanto, sería importante entender cómo se articulan actualmente las tendencias contradictorias hacia la diferenciación y la igualación en los mercados financieros globales y el papel que los proveedores de índices desempeñan actualmente en estos procesos. ¿Los administradores de activos se limitan a poner en práctica la voluntad de los proveedores de índices o tienen control sobre qué empresas y regiones se incluyen en sus fondos indexados? Además, con el rápido crecimiento de las inversiones ESG (1), también sería importante obtener una comprensión más profunda de las prioridades a largo plazo de los administradores de activos, cómo negocian las demandas sociales, financieras y ambientales en competencia y a través de qué canales comunican sus diversos intereses. Dado que Vanguard se retiró de la iniciativa Net Zero Asset Managers pero aún proclama un compromiso con la reducción de los impactos ambientales, sería importante comprender cómo responden los administradores de activos a las crisis estructurales del capitalismo.

(1) Inversiones ESG (“Environmental, social and corporate governance”, traducido “ambiental, social y de gobernanza”) son las inversiones que se corresponden con los Objetivos de Desarrollo Sostenible de las Naciones Unidas (Agenda 2030) y el Foro Económico Mundial, es decir con los criterios que promueven los Propietarios y Controladores del Capital Global Financiarizado. Hay indicios de que una parte de los PCCGF los están abandonando.

Albina Gibadullina - Quién posee y controla el capital global - 12 de octubre de 2023 (IV)

 

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Geografías desiguales del capitalismo de gestión de activos

Con el rápido ascenso del capitalismo de gestión de activos en Estados Unidos, es importante entender si las transformaciones en la composición de los accionistas de las corporaciones estadounidenses reflejan cambios más amplios en la economía global. Dada la naturaleza inherentemente global, desigual y variada del capitalismo financiarizado contemporáneo, esta sección explora la posición de los administradores de activos en Estados Unidos en comparación con otros países y examina la prominencia estructural de los fondos estadounidenses (en particular los Tres Grandes) como inversores globales, utilizando datos de Orbis. El examen de Vitali et al. de los vínculos de propiedad de 43.060 corporaciones transnacionales fue el primer intento sistemático de evaluar quién controla la red corporativa global. Descubrieron que la red tenía una estructura de pajarita (https://ssammeducation.com/wp-content/uploads/2024/05/BowTie-V3.7-Gecomprimeerd-947x600.png ), en la que 45 empresas financieras predominantemente estadounidenses ejercían el control sobre un tercio de las corporaciones multinacionales (en su mayoría no financieras). Ampliando el influyente estudio de Vitali et al., Brancaccio et al. examinaron los cambios en la concentración de la propiedad de 5.515 empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial, con al menos mil millones$ en capitalización de mercado entre 2001 y 2016, y descubrieron que la red global estaba altamente centralizada, con el 2% superior de los accionistas controlando el 80% del valor económico global y la tendencia a la centralización siguió acelerándose después de la crisis financiera mundial. Sin embargo, debido a su análisis a nivel de empresas individuales, ninguno de los estudios ofrece una idea de cómo varía geográficamente la estructura de la red. Como no hay bases de datos macroeconómicas globales disponibles de propietarios de capital, los estudios transnacionales de accionistas se basan en varias bases de datos a nivel de empresa (por ejemplo Orbis, Thomson, Refinitiv) y a menudo derivan estimaciones a nivel de país de muestras relativamente pequeñas de empresas.

Por ejemplo, La Porta et al. examinaron la composición accionarial de 691 corporaciones ubicadas en 27 economías ricas y descubrieron que, a fines de 1995, estas empresas estaban controladas en gran medida por familias o el estado, en lugar de instituciones financieras. Dos décadas después, Peetz et al. compararon a los propietarios de las 929 corporaciones industriales más importantes de los EEUU, Canadá, Alemania y Australia y encontraron “una tremenda financiarización de la propiedad, en los EEUU en particular, pero en menor grado en otros países”. Mientras que Haberly y Wojcik, al examinar la red de propiedad corporativa de las 205 empresas más grandes (por ventas) en todo el mundo, descubrieron una estructura de núcleo-periferia, en la que el centro de la red estaba ocupado por un puñado de administradores de dinero estadounidenses, encerrado por una periferia de capital estatal geográficamente heterogénea, dominada por fondos soberanos de riqueza. Fichtner y Heemskerk analizaron más a fondo las participaciones en bloque del 3% y el 5% de los Tres Grandes en empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial y descubrieron que, fuera de Estados Unidos, los Tres Grandes tenían la presencia más fuerte en el Reino Unido, Japón y Australia, con diferencias regionales significativas entre los tres fondos. El análisis más completo de los propietarios del capital global hasta la fecha lo han ofrecido De La Cruz et al., que examinaron a los accionistas de las 10.000 empresas más grandes (de las 41.000 que cotizan en bolsa). El estudio descubrió que los inversores institucionales poseían el 41% de la capitalización de mercado global, con participaciones de inversión particularmente grandes en los EEUU (72%), el Reino Unido (63%) y Canadá (47%). El informe también muestra que EEUU era el mayor receptor de inversiones de capital transfronterizas y el mayor propietario de empresas que cotizaban en el extranjero, lo que representa casi un tercio del total de inversiones de capital transfronterizas a nivel mundial. Ampliando el análisis de De La Cruz et al. (2019), Buller y Braun explicaron que, si bien las estructuras de propiedad de las empresas estadounidenses estaban dominadas por inversores institucionales nacionales, los mayores inversores en corporaciones del Reino Unido eran fondos de inversión estadounidenses (BlackRock, Vanguard y Capital Group) y la participación del capital británico de propiedad extranjera se acercaba al 50%.

La figura 5 muestra la proporción de empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial, que eran propiedad de diferentes grupos de accionistas en 2018, en nueve regiones. La figura ilustra que el 34% del capital estadounidense es propiedad de fondos mutuos y fondos de pensiones estadounidenses (incluidos los Tres Grandes), mientras que el 19% es propiedad de otras firmas financieras estadounidenses (bancos, firmas de capital privado y de capital de riesgo, fondos de cobertura y compañías de seguros). Fuera de América del Norte, los fondos mutuos y los fondos de pensiones estadounidenses poseen el 8% del capital global, con una presencia significativa en Europa (12%), Australia y Oceanía (9%) y Asia Oriental (6%). Si bien muchos consideran a los EEUU y al Reino Unido como dos economías financiarizadas "de manual", la tasa de propiedad por parte de administradores de activos "domésticos" en el Reino Unido es significativamente menor en comparación con los EEUU, ya que los fondos mutuos y los fondos de pensiones británicos poseen solo el 9% de las empresas que cotizan en bolsa en el Reino Unido y otras firmas financieras británicas poseen otro 13%. Sin embargo, si analizamos la proporción de capitales británicos que poseen empresas financieras extranjeras (incluidas las estadounidenses) y nacionales, la proporción aumenta al 68%, lo que ilustra la enorme influencia de los inversores extranjeros en el mercado de valores del Reino Unido. De hecho, las empresas financieras estadounidenses poseen una proporción mayor (28%) de capitales británicos que las propias empresas financieras británicas (22%), mientras que las inversiones de los fondos mutuos y los fondos de pensiones estadounidenses, que abarcan el 54% de las empresas británicas, representan un sorprendente 19% del capital del país.

Más de la mitad de las inversiones globales de los fondos mutuos y los fondos de pensiones estadounidenses provienen de las tenencias de acciones de los Tres Grandes, que poseen el 17% del capital en América del Norte, el 7% en Australia y Oceanía, el 6% en Europa (incluido el 9% en el Reino Unido), el 4% en Asia Oriental (incluido el 6% en Japón) y entre el 1% y el 3% en las regiones restantes. Los fondos de los Tres Grandes constituyen los tres mayores accionistas del mundo y se encuentran entre los 10 principales accionistas en Europa y Asia Oriental y BlackRock y Vanguard también aparecen entre los 10 principales accionistas en América Latina, Australia y Oceanía y el sur y sudeste de Asia (véase el Apéndice 9 ). En total, con 6 billones de dólares en tenencias de acciones globales, los Tres Grandes poseen el 9% de la capitalización del mercado de valores mundial. Con el 26% de su cartera de acciones invertida fuera de los Estados Unidos (por un total de 1,5 billones de dólares), poseen aproximadamente el 4% del capital en empresas que cotizan en bolsa fuera de los Estados Unidos. En términos de distribución geográfica de las inversiones extranjeras de los Tres Grandes (véase la Figura 6 ), el 46% proviene de Europa (incluido el 17% del Reino Unido), seguido del 31% del este de Asia (incluido el 21% del Japón). En general, los Tres Grandes tienen inversiones de capital en el 25% de las empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial, incluido el 20% de las empresas no estadounidenses. Fuera de los Estados Unidos, los Tres Grandes tienen la mayor penetración de inversión entre las empresas del este de Asia (31%) y europeas (24%) y la menor presencia entre las empresas con sede en los estados postsoviéticos (9%), Oriente Medio y el norte de África (9%) y el sur y sudeste de Asia (8%). Esta variación regional es probablemente el resultado de la desigualdad geográfica presente en los índices bursátiles que favorecen a Europa occidental, Japón y ciertas economías emergentes (por ejemplo, el índice FTSE 350, el índice Nikkei 225 y el índice MSCI Emerging Markets), que los tres grandes siguen activamente (véase Petry et al. para un análisis de cómo los proveedores de índices “dirigen” el capital de los gestores de activos).

Si se examina la proporción de empresas no estadounidenses que cotizan en bolsa y que son propiedad de firmas financieras estadounidenses en diferentes industrias, se observa una notable variación sectorial y regional. Las finanzas estadounidenses poseen el 22% de las empresas no estadounidenses en el sector de servicios profesionales, científicos y técnicos, que incluye empresas de ingeniería y servicios avanzados de producción, como el derecho y la contabilidad, una alta participación de propiedad impulsada en gran medida por empresas europeas. Tiene la participación de propiedad más baja de empresas en educación (3%) y agricultura (4%). Aunque en este último sector hay una gran cantidad de diferencias regionales: las finanzas estadounidenses poseen el 22% de las empresas agrícolas en Canadá y casi cero en Europa, los estados postsoviéticos, Oriente Medio y África. Si se observan las tasas de propiedad de los tres grandes, hay muy poca variación a nivel sectorial, con tasas de propiedad que oscilan entre el 1% y el 6%. Sin embargo, dentro de cada sector hay una variación regional significativa. Por ejemplo, mientras que las Tres Grandes poseen aproximadamente sólo el 3% de las empresas no estadounidenses en el sector inmobiliario, las estimaciones de propiedad inmobiliaria regional varían desde el 0% en los estados postsoviéticos hasta el 14% en Australia y Oceanía. En general la geografía parece ser un predictor mucho más fuerte de las inversiones extranjeras de las Tres Grandes en comparación con el sector económico de una empresa. En términos de la presencia de accionistas de las Tres Grandes en industrias fuera de los EEUU, hay más variación sectorial aquí en comparación con las tasas de propiedad de las Tres Grandes. El porcentaje de empresas no estadounidenses que tienen a las Tres Grandes como accionistas en un sector determinado varía desde el 11% en agricultura hasta el 30% en transporte y la participación de las empresas en los sectores restantes fluctúa alrededor del 20%. En comparación con la composición sectorial de las inversiones internas de los Tres Grandes (discutida en la sección anterior), sus inversiones extranjeras están más fuertemente sesgadas hacia empresas de finanzas (21%) y minería (7%), mientras que tienen significativamente menos inversiones en los sectores de información (8%) y comercio mayorista y minorista (5%). Al mismo tiempo las empresas manufactureras, ubicadas principalmente en Europa y Asia, representan la mayoría de las inversiones extranjeras de los Tres Grandes (42%), similar a la proporción de capital que los Tres Grandes invirtieron internamente en el sector manufacturero de los Estados Unidos.

Además de los Estados Unidos, el capitalismo de los administradores de activos parece estar también muy presente en Australia y Oceanía, donde los fondos mutuos y fondos de pensiones nacionales poseen el 51% del capital social de la región. La propiedad de las empresas en Australia y Oceanía parece estar altamente concentrada, con inversiones de HSBC Custody Nominees, un fondo de custodia que administra activos en nombre de otros inversores institucionales, que representa el 21% del capital social regional en Australia. La magnitud de HSBC Custody Nominees se ve reforzada por un informe publicado por los Principios para la Inversión Responsable, que concluyó que en 2020 eran el mayor accionista de 70 empresas que cotizaban en el S&P/ASX 100 (Standard & Poor's/Australian Securities Exchange 100), un índice basado en las 100 empresas más grandes de Australia en función de su capitalización de mercado. El predominio de los fondos mutuos y fondos de pensiones en Australia y Oceanía en prácticamente todos los sectores se puede ver con más detalle en la Figura 9, que traza los flujos de inversión entre diferentes grupos de accionistas y sectores económicos en una región determinada, mostrando que los fondos mutuos y fondos de pensiones regionales en Australia y Oceanía tienen participaciones de inversión particularmente grandes en finanzas, manufactura y minería.

La Figura 9 también muestra que los fondos mutuos y fondos de pensiones regionales tienen una presencia notable en Oriente Medio y África. Algunos de los mayores accionistas en la región MENA (https://en.wikipedia.org/wiki/Middle_East_and_North_Africa ) son fondos soberanos, como el Fondo de Inversión Pública de Arabia Saudita y la Autoridad de Inversión de los Emiratos de los Emiratos Árabes Unidos. Al mismo tiempo una parte significativa del capital global (16%) es propiedad de empresas no financieras, que a menudo son grandes conglomerados o holdings. En los Estados postsoviéticos, por ejemplo, donde las empresas no financieras poseen el 34% del capital de la región, los mayores accionistas no gubernamentales son compañías de petróleo y gas (Rosneftegaz, Gazprom, BP). En América Latina, algunas de las mayores empresas que cotizan en bolsa son conglomerados chinos (por ejemplo Tencent Holdings, Alibaba, Jardine Matheson), legalmente domiciliados en jurisdicciones offshore (como las Islas Caimán) y propiedad de otros conglomerados no financieros (por ejemplo Prosus) o holdings (por ejemplo Jardine Strategic). El gobierno también es un importante inversor en varias regiones, entre ellas los estados postsoviéticos (posee el 18% del capital regional), Europa (12%), Oriente Medio y Norte de África (11%) y el sur y sudeste de Asia (10%). En Indonesia, por ejemplo, las inversiones del gobierno representan el 40% del capital del país. Los particulares (incluidas las fundaciones), por otra parte, poseen directamente solo el 6% del capital global, aunque tienen participaciones significativas en ciertos países del Sur Global, como México (20%), Nigeria (19%) y Kazajstán (17%).

Albina Gibadullina - Quién posee y controla el capital global - 12 de octubre de 2023 (III)

 

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Datos y métodos

Para examinar el auge del capitalismo de gestión de activos en Estados Unidos y su alcance global, utilicé dos conjuntos de datos corporativos distintos. Para los cambios históricos en la composición accionaria de las empresas que cotizan en bolsa, con sede en Estados Unidos, examiné los formularios 13F presentados ante la SEC (Comisión de Bolsa y Valores) entre 1997 y 2020, que enumeran todas las tenencias de acciones de inversores institucionales estadounidenses (y sus fondos mutuos) con al menos 100 millones de dólares en activos bajo gestión. Para analizar la variación geográfica en la composición de los accionistas de las empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial, me basé en la base de datos Orbis para crear un conjunto de datos de los accionistas de todas las empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial en 2018.

Datos del formulario 13F de la SEC

Thomson/Refinitiv proporciona información por separado sobre las tenencias de acciones de inversores institucionales y fondos mutuos estadounidenses y a cada fondo mutuo se le asigna una empresa matriz asociada, de la lista de inversores institucionales estadounidenses (las empresas matrices se clasifican además como empresas con una estrategia de inversión pasiva o activa). El conjunto de datos analizado contiene información sobre más de 14 millones de tenencias de acciones distintas de 9.306 inversores institucionales y más de 13 millones de tenencias de acciones de 9.118 fondos mutuos (las tenencias se registraron a diciembre de cada año). Como cada tenencia de acciones recibe un identificador CUSIP (https://en.wikipedia.org/wiki/CUSIP ), fusioné los datos de accionistas de Thomson/Refinitiv con los datos a nivel de empresa de Compustat para todas las empresas estadounidenses que cotizan en bolsa, con capitalización de mercado conocida entre 1997 y 2020, de las cuales había 16.364. Combinando la información sobre las acciones en posesión y el valor en posesión (en dólares) de cada tenencia de capital, con la cantidad de acciones en circulación y los datos de capitalización de mercado proporcionados por Compustat, calculé la participación de cada empresa que cotiza en bolsa en los EEUU en manos de las Tres Grandes, fondos mutuos estadounidenses pasivos y activos e inversores institucionales estadounidenses pasivos y activos. En los casos en que, para una empresa determinada, las participaciones en la propiedad sumaban más del 100 %, redistribuí proporcionalmente las participaciones individuales en el capital social. En los casos en que una empresa estaba presente en Compustat, pero no tenía menciones en la base de datos de Thomson/Refinitiv, las participaciones en la propiedad de los inversores institucionales, los fondos mutuos y las Tres Grandes se asignaron a cero. Utilizando los valores de capitalización de mercado y las clasificaciones industriales de las empresas, desarrollé estimaciones para la participación ponderada de las empresas (en cada sector y en general) en manos de las Tres Grandes, fondos mutuos estadounidenses y otros inversores institucionales estadounidenses. También calculé el porcentaje de empresas que tenían a las Tres Grandes y a los fondos mutuos estadounidenses como accionistas en un año determinado, en general y dentro de cada sector.

Datos de Orbis

Orbis recopila información de cientos de fuentes diferentes para ofrecer una cobertura integral de los propietarios de empresas, tanto cotizadas como privadas en todo el mundo, además de proporcionar información financiera, geográfica y sectorial detallada sobre cada empresa. En 2018 identificó 42.056 empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial, con una capitalización de mercado combinada de 68,06 billones de dólares. Después de eliminar 3.027 fondos mutuos, de pensiones y cotizados en bolsa del conjunto de datos, la lista final contenía 39.029 empresas ubicadas en 139 países, con una capitalización de mercado combinada de 64,53 billones de dólares que, en total, tenían 262.331 accionistas únicos, con 881.075 vínculos de propiedad ponderados entre ellas y un total de 54,03 billones de dólares en capital propio. Para examinar cómo variaba geográficamente la composición de los accionistas, cada empresa se agrupó en una de nueve regiones: América del Norte, América Latina, Europa (incluida Turquía), Oriente Medio y África del Norte (MENA), África subsahariana (SSA), Estados postsoviéticos (PSS), Asia oriental, Asia meridional y Asia sudoriental y Australia y Oceanía. Si bien Asia oriental representó el mayor número de empresas que cotizan en bolsa (27 %), América del Norte representó la mayor parte del capital social mundial (42 %). Los accionistas se dividieron en seis categorías principales: fondos mutuos y de pensiones (incluidos los fideicomisos), otras empresas financieras, empresas no financieras, individuos y fundaciones, gobierno y otros, para obtener más información sobre lo que se incluía en cada categoría. Los fondos mutuos y de pensiones y otras empresas financieras se desglosaron en con sede en EEUU, nacionales (excluidos EEUU) y extranjeras (excluidos EEUU), con una categoría separada para los Tres Grandes. Utilizando la información de propiedad directa y total proporcionada por Orbis, calculé la participación de cada empresa que cotiza en bolsa, en propiedad de cada grupo de accionistas. En los casos en que las acciones de propiedad sumaban más del 100%, ajusté proporcionalmente los valores de propiedad. Utilizando los valores de capitalización de mercado y las clasificaciones industriales de las empresas, calculé el tamaño absoluto de cada participación de inversión (en $) y calculé la participación ponderada de las empresas en un país/región propiedad de cada grupo de accionistas (en general y por sector). También calculé el porcentaje de empresas en un país/región que tenían a los Tres Grandes o cualquier fondo mutuo y de pensiones de EEUU como accionistas (en general y por sector). Finalmente identifiqué a los 10 principales accionistas en función de la participación de propiedad ponderada dentro de cada región. Si bien Orbis proporciona una amplia cobertura de empresas globales y sus accionistas, el 16% del capital de las empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial en su conjunto de datos no tiene propietarios identificables. Teniendo en mente estas consideraciones, las estimaciones derivadas de Orbis se pueden utilizar como una medida de límite inferior de las tasas de propiedad.

Comparación entre SEC 13F y Orbis

Los conjuntos de datos examinados ofrecen información complementaria sobre la naturaleza del capitalismo de los gestores de activos: los documentos presentados en el formulario 13F de la SEC ofrecen una visión histórica, aunque geográficamente limitada, de los inversores institucionales en los Estados Unidos y Orbis ofrece una instantánea geográficamente compleja, aunque atemporal, de los accionistas de las empresas que cotizan en bolsa a nivel mundial en 2018. Para aprovechar al máximo ambos conjuntos de datos y comprender sus respectivas diferencias, era importante garantizar que las categorías de variables utilizadas fueran proporcionales entre sí. Para comparar las tasas de propiedad de los gestores de activos en ambos conjuntos de datos, calculé la proporción de empresas cotizadas que eran propiedad de los tres grandes fondos (mutuos) y de los fondos (mutuos) estadounidenses. En el conjunto de datos de Orbis, no fue posible separar los fondos mutuos de los fondos de pensiones, debido a la forma en que se codificaron inicialmente los datos. Aunque los fondos mutuos representaron la gran mayoría de las entidades clasificadas en la categoría de fondos mutuos y fondos de pensiones estadounidenses, debido a la inclusión de los fondos de pensiones, deberíamos esperar que los datos de Orbis tiendan a proporcionar estimaciones más altas para la propiedad de los "fondos" en comparación con los datos del formulario 13F de la SEC. Para comparar las estimaciones a nivel sectorial de las tasas de propiedad en los distintos conjuntos de datos, también era necesario que las clasificaciones de la industria fueran proporcionales. Como las tenencias de acciones de los documentos SEC 13F solo tenían códigos NAICS (extraídos de Compustat, cf. https://en.wikipedia.org/wiki/North_American_Industry_Classification_System ) y Orbis usaba códigos NACE (https://es.wikipedia.org/wiki/Nomenclatura_estadística_de_actividades_económicas_de_la_Comunidad_Europea ), sinteticé las dos clasificaciones de la industria para producir 19 sectores económicos distintos. Después de hacer proporcionales las categorías de accionistas y sectores, comparé la capitalización de mercado de las empresas y las participaciones de propiedad de los Tres Grandes y los fondos estadounidenses en los distintos sectores para el período de tiempo y el área geográfica que estos conjuntos de datos tienen en común: empresas que cotizan en los EEUU en 2018. El Apéndice 4 traza la distribución de la participación de las empresas propiedad de los Tres Grandes y los fondos estadounidenses en diferentes sectores con los datos SEC 13F mostrados en naranja, los datos Orbis en verde y sus respectivas medias ponderadas presentadas como líneas verticales. Los cuadros de texto proporcionan información sobre las medias ponderadas de las acciones de propiedad de los tres grandes fondos y de los EEUU, las medias aritméticas de la capitalización de mercado y el número de empresas examinadas por sector. Los niveles de significación para la diferencia de medias se calcularon utilizando una prueba de dos muestras. Si bien los dos conjuntos de datos no son idénticos (como lo demuestran las diferencias en sus distribuciones y estadísticas de resumen), son relativamente similares. Los datos de SEC 13F incluyen más empresas (4.731) con una capitalización de mercado media mayor ($5,77 mil millones) en comparación con Orbis (4.443 empresas con una capitalización de mercado promedio de $5,67 mil millones), lo que podría explicar en parte sus estimaciones más bajas, tanto de la participación de propiedad de las Tres Grandes (16,5% para SEC 13F frente a 17,5% para Orbis) como de la participación de propiedad de los fondos estadounidenses (30,6% para SEC 13F frente a 33,8% para Orbis). Sin embargo, aparte de unos pocos sectores (por ejemplo, bienes raíces, información y agricultura), las medias ponderadas sectoriales de las participaciones de propiedad se encuentran en su mayoría dentro de unos pocos puntos porcentuales entre sí, lo que nos da confianza sobre la confiabilidad general de nuestras estimaciones (al menos en el contexto estadounidense).

El auge de los gestores de activos estadounidenses

Las décadas posteriores a la Segunda Guerra Mundial vieron una transformación estructural en la composición de los accionistas de las empresas estadounidenses que cotizan en bolsa, caracterizada primero por el auge de los fondos de pensiones privados a lo largo de las décadas de 1970 y 1980, seguido por el rápido crecimiento de los fondos mutuos a principios de la década de 1990 y sucedido por el auge de los fondos indexados en la década de 2000. El ascenso de los fondos de pensiones privados se produjo tras la desindicalización (eliminación de los sindicatos del mercado laboral) de la fuerza laboral estadounidense y la posterior disolución de los planes de beneficios definidos y su reemplazo gradual por esquemas de contribución definida, cuya participación, basada en el número de participantes, ha crecido del 26% en 1975 al 78% en 2020. Sin embargo, a mediados de la década de 1980, la proporción de capital en manos de fondos de pensiones privados comenzó a caer rápidamente, a medida que los fondos mutuos comenzaron a ganar una presencia significativa en el mercado de valores, superando a los fondos de pensiones como el mayor accionista a fines de la década de 1990. Braun (2021) sugirió que el rápido crecimiento de los fondos mutuos puede atribuirse en parte a la reorganización de la cadena de inversión estadounidense, tras la introducción de nuevos requisitos fiduciarios en la Ley de Seguridad de Ingresos de Jubilación del Empleo (ERISA) en 1979, que exigía que los fondos de pensiones siguieran las prescripciones de la teoría de cartera moderna en sus decisiones de inversión. A raíz de estos requisitos más estrictos, a partir de la década de 1980 se incentivó a los fondos de pensiones a externalizar la gestión de los ahorros de los jubilados a gestores de activos profesionales, en lugar de invertir directamente en el mercado de valores. Como resultado, los activos de jubilación como proporción de todos los activos administrados por fondos mutuos han crecido del 20% al 45% entre 1987 y 2018, mientras que el poder en manos de los inversores directos se ha trasladado de los fondos de pensiones a los fondos mutuos.

El lanzamiento del primer fondo indexado por Vanguard en 1976, aunque inicialmente fue visto como un fracaso por su fundador John Bogle, marcó el comienzo de una importante transformación en la industria de la gestión de activos. Como los fondos de gestión pasiva pudieron ofrecer tanto rendimientos superiores como comisiones de gestión mucho más bajas, entre 2006 y 2018 más de 3 billones de dólares de capital han pasado de los fondos de gestión activa a los fondos indexados. Y en 2019, por primera vez en la historia de Estados Unidos, los activos en fondos mutuos basados ​​en índices y ETF (fondos cotizados en bolsa) han superado a los de los fondos de gestión activa. Las economías de escala casi infinitas, presentes en las plataformas de gestión de activos digitales, permitieron a los administradores de activos más grandes beneficiarse de la caída de los índices de gastos y expandir su control sobre la economía estadounidense a tasas más altas que sus competidores menos poderosos, lo que llevó a tasas extremadamente altas de concentración del mercado en la industria de gestión de activos estadounidense.

Los cambios históricos en la composición de los accionistas en los EEUU se pueden ver en la Figura 2 , que traza la participación ponderada de las empresas que cotizan en bolsa en los EEUU propiedad de inversores institucionales estadounidenses, fondos mutuos estadounidenses y los Tres Grandes, desde 1997 (el primer año en que los datos del SEC 13F estuvieron disponibles) hasta 2020, con cada grupo de accionistas desglosado en inversores pasivos y activos, según la estrategia de inversión declarada de su empresa matriz. Calculo que entre 1997 y 2020 la proporción de empresas estadounidenses propiedad de inversores institucionales estadounidenses ha crecido del 48% al 59%. Durante este período, la proporción de empresas propiedad de inversores pasivos aumentó del 9% al 26%, mientras que la proporción de empresas propiedad de inversores activos disminuyó del 39% al 33%. El aumento del 11% en la propiedad de los inversores institucionales estadounidenses se puede dividir alternativamente en un aumento del 14% de la propiedad de los fondos mutuos (cuya participación aumentó del 17% al 31%) y una disminución del 3% de la propiedad de otros inversores institucionales (cuya participación disminuyó del 31% al 28%). Casi todo el crecimiento de los fondos mutuos posterior a 1997 ha sido impulsado por los fondos indexados, cuya participación respectiva aumentó del 2% al 15%. Durante este período, los Tres Grandes expandieron drásticamente su propiedad del mercado de valores estadounidense del 5% al ​​17%, un aumento que también fue impulsado por sus fondos de gestión pasiva. En conjunto, todos los aumentos de propiedad obtenidos por los inversores institucionales estadounidenses, en su conjunto, desde 1997 emanaron de las tenencias de acciones de los fondos indexados estadounidenses y en particular de los Tres Grandes.

La figura 3 muestra el desglose de la composición accionarial de las empresas estadounidenses en 16 sectores económicos en 2000, 2010 y 2020, mostrando tanto una variación sectorial significativa en las tasas de propiedad como un crecimiento no lineal durante las últimas dos décadas. Para los inversores institucionales estadounidenses en su conjunto, la mayor parte de las ganancias se produjeron en la primera década… y todos los sectores, excepto la minería, experimentaron aumentos en la propiedad institucional entre 2000 y 2010, en comparación con solo seis sectores que continuaron experimentando aumentos en la década siguiente. También hubo una reorganización significativa entre los sectores con las tasas más altas y más bajas de propiedad institucional durante ese período. Si en 2000 eran los sectores de alojamiento y minería los que tenían las tasas más altas de propiedad por parte de inversores institucionales, en 2020 fueron los sectores de la construcción y el inmobiliario. Si bien para los inversores institucionales en su conjunto la segunda década pareció bastante tranquila, una vez que cambiamos nuestro enfoque a los fondos indexados y a las Tres Grandes, el panorama cambia radicalmente. Los 16 sectores experimentaron aumentos significativos y aproximadamente lineales en la propiedad de fondos indexados y de las Tres Grandes durante las décadas de 2000 y 2010, siendo los sectores inmobiliario y agrícola los que experimentaron el crecimiento más notable, de más del 20% durante ese período. En general, las diferencias en las tasas de propiedad ponderadas de las Tres Grandes han persistido en todos los sectores económicos a lo largo del tiempo, desde el 14% en la información hasta el 25% en el sector inmobiliario (a partir de 2020).

El Apéndice 6 visualiza además el porcentaje de empresas estadounidenses que cotizan en bolsa en un sector determinado, que tenían a las Tres Grandes o a cualquiera de los fondos mutuos estadounidenses (incluidos los Tres Grandes) como accionista en un año determinado. Entre 2000 y 2020, las Tres Grandes ampliaron la proporción de empresas estadounidenses que cotizan en bolsa en las que tenían inversiones del 56% al 81%, lo que muestra un crecimiento notable y acelerado en su penetración de inversión general. El crecimiento de la presencia de accionistas de las Tres Grandes se produjo en los dieciséis sectores económicos durante los años 2000 y 2010. De manera similar a la variación sectorial presente en las tasas de propiedad, también existe una variación sectorial significativa entre las empresas que tienen a las Tres Grandes como accionista, que va desde el 60% de las empresas del sector agrícola hasta el 95% de las empresas de servicios públicos y gestión de residuos (según datos de 2020). Entre los inversores institucionales estadounidenses, las Tres Grandes en 2020 también eran los mayores accionistas del 40% de las empresas cotizadas en Estados Unidos (Vanguard representaba el 21% de las empresas y BlackRock el otro 19%), un aumento significativo desde solo el 4% en 2000. En términos de la composición sectorial de las inversiones de las Tres Grandes, a partir de 2020, las empresas del sector manufacturero todavía representan la mayoría de sus AUM (Assets Under Management), aunque el sector manufacturero ha experimentado un descenso significativo del 50% al 41% desde 2000, seguido de los sectores de la información (20%) y las finanzas (13%), con un aumento notable de las inversiones en bienes raíces del 0,5% al ​​5% de los AUM entre 2000 y 2020. En conjunto, los datos del SEC 13F destacan que las Tres Grandes, aunque son propietarios universales con participaciones significativas en todas las industrias, tienen niveles muy variables (aunque en continuo crecimiento) de propiedad y penetración de la inversión en cada sector.